历史以一悲一喜的方式重演——此轮地产调控政策与上轮表现为明显的差异,一方面是2009 年房地产行业放量销售和调整资产负债比例,使多数地产商现金储备充裕,债务负担较低,抵御风险的能力已普遍提高。更关键的是,下调价格迅速回笼流动性成为大部分地产商的共识,新开盘物业售价出现松动;而政府调控手法也更为细腻,通过对降价地产商给予一定流动性优惠和支持,正面推动开发商降价。而居民强劲的购买力可能会在一定程度上为价跌量升提供支撑,历史重演,但可能以喜剧方式收尾。

    信用风险降低,仍存相对价值——如果地产公司能够通过降价促销,放慢开发速度等方式获取足够的流动性,则地产公司——尤其是上市地产公司——将能够安度年内地产调控。从地产债定价价格看,年初至今,债券市场的利率和信用产品收益率都经历了一轮下挫,但目前多数地产债的利差仍处于历史均值水平,相比银行间信用市场,其绝对收益仍不低,故而相对价值亦较高。

    但潜在风险值得关注——股票市场低迷与债券稀缺,是今年信用债收益率持续走低的主要支撑因素。但目前股票市场估值已经处于相对低位,若有相关政策作为催化剂,不排除未来股市出现较大正收益的可能;此外,由于债券市场较低的融资成本,我们难以排除未来高收益债券供给可能逐步回升,这些都是公司债市场值得关注的隐忧。目前看,四季度可能是这些隐忧逐步转换为现实的时点。

    个别债券配置价值仍高——从目前收益率水平及公司基本面判断,3 季度内可继续持有09 银基债、09 万业债、09 富力债,其次是09泛海债、09 复地债。若有关于地产债的事件冲击,08 万科G2 是7支债券中最为抗跌的品种。当然,事件冲击的可能性正在降低。