海通收益和拨备下降令公司业绩大增53.4％。09年实现净利润121亿，EPS 0.54元，海通收益税后贡献近40亿。计提贷款减值损失49亿，同比降低14.4％。负债成本下降令净利息收入同比微涨6.12％。补充资本后公司资本及核心资本充足率10.8％和8.9％，ROA和ROE分别为0.98％和20.16％。

　　09Q4净息差回升明显，预计10Q1保持回升趋势。公司全年净息差为2.59％，我们测算09Q4净息差环比提升约5bp至2.65％左右，预计10Q1净息差继续提升至2.7％左右。公司全年存贷款分别增长44％和34％，09年底贷存比为78％。10年预计贷款增速为18％，3月末贷存比为（含贴现）80％左右，扣除金融债后2季度应能回归75％标准，或将抑制息差回升幅度。

　　事业部与商贷通优势有助于提高贷款定价能力。09年事业部一般贷款余额2428亿，同比增长39％，其中基准利率以上占比69.6％，比同期全行同口径贷款占比高出5.2％。09年末商贷通贷款448亿，预计利率高于基准10％-20％左右。专业化以及细分化优势将提升10年公司整体贷款定价能力。

　　4季度不良环比略有回升，拨备大幅提升后信用成本有所上升。公司09Q4不良贷款和不良率环比分别上升1.1亿至74亿和2bp至0.84％，属于正常波动。拨备覆盖率环比大幅提升43％至206％，全年信用成本为0.63％，环比提升11bp。我们预计10年不良额或略有上升，不良率继续下降，拨备覆盖率保持平稳，信用成本迎来拐点至0.45％左右，贡献业绩增长22.5％。

　　预计平台贷款新政策传闻对于公司业绩影响较小。公司09年新增交运、水利、电力和公共管理类贷款500亿，即使大部分为平台贷款且五级分类和拨备根据政策传闻调整，由于公司拨备覆盖率充足，有较大释放空间，我们测算对10年业绩影响在4％左右。

　　维持公司“增持”评级。公司在补充资本金后未来资产规模增长有保证，大力发展事业部和商贷通有利于提升公司净息差水平。我们预计平台贷款短期对公司业绩影响有限，10年信用成本或迎来拐点。我们维持公司“增持”评级，2009//2010/2011 EPS为0.54/0.67/0.79元（不考虑09海通收益，10年公司业绩增长55％以上），对应PE 13.0/10.6/ 9.0倍，目标价10.5元。