中国经济放缓的形式渐趋明朗化，拉动经济的三驾马车——出口、投资、消费对于宏观经济的推动作用也开始出现变化，究竟谁才是拉动经济，避免硬着陆的首要引擎？摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆昨日在其最新研究报告中指出，随着中国出口放缓，保持房地产行业的持续增长将对中国经济的前景产生愈发重要的影响，一旦房地产失去其作为经济增长的引擎地位，很难让人对未来一两年的中国经济有积极的憧憬。

　　“净出口明年对经济增长零贡献”

　　对于中国经济的总体发展前景，摩根士丹利此前曾预测GDP增速在今年将达到10%，明年则将回落到9%，而出口形势不容乐观。王庆预测，净出口对经济增长的贡献水平在2009年可能会接近于零。

　　对此，摩根大通驻香港分析师吴向红也指出，全球经济下滑的波及面不断扩张，中国的出口部门面临严峻的国际环境，因为近几年对中国出口增长很重要的国家，如欧洲、日本和一些新兴市场的需求被削弱了，预计商品贸易盈余在未来几个月会逐步收窄。

　　王庆认为，在出口衰弱的情况下，投资增长对于经济的支持相对更加有效。而消费则将从2007年股市行情带动的中期繁荣逐步回落到正常水平。

　　“房地产行业不存在价格泡沫”

　　市场上存在一种观点，即认为政府对于楼市采取的一系列限制措施是为了打击楼市的价格泡沫。但是王庆指出，楼市根本不存在泡沫！王庆说，房屋价格相对家庭收入，从1997年以来下滑显著。总体来看，房屋购买能力从2003年以来都处于较稳定的水平，换句话说，房屋的平均价格没有比5年以前更贵，因为家庭收入的平均增长比价格增长更快。

　　此外，从房屋价格收入比（HPIR，指一个国家或城市的年平均上市房价和居民年平均收入的比例）来衡量，中国的平均HPIR从2003年至今都是在8～9倍的范围内，从表面上看，高于国际标准3～6倍的水平，但需要注意的是，HPIR的国际标准是基于发达国家和中高收入国家制定的。根据世界银行对96个国家和地区的调查结果，发展中国家和低收入国家的HPIR水平比发达国家和中高收入国家普遍要高。根据摩根士丹利的测算，如果按照不同国家收入情况来调整HPIR数值，实际上中国目前的水平并没有出现明显超出国际标准的情况。

　　王庆认为，中国的房屋支付能力并没有在过去四五年里变得更糟糕，“其实政府采取严厉的政策措施，并不是为了打击房地产价格泡沫，而是为了解决一个社会问题，即帮助中低收入家庭提高购房能力。”

　　不过在谈到楼市价格时，王庆认为楼市价格的普遍下滑现在看来是不可避免的。2008年预期名义家庭收入增长只有10%，这将低于2003～2007平均年增长13%的水平。根据王庆的预算，如果平均房屋价格下降9%，那么HPIR就将调整至5倍以下，房屋购买能力将得到显著提升。

　　“楼市垮了将引发经济硬着陆”

　　“一旦房地产失去其作为经济增长的引擎地位，就可能引发经济硬着陆的风险，比如拖累GDP增速至8%以下。”王庆认为。

　　王庆分析说，2007年第三季度以来，房屋销量下滑显著，未来几个月楼市将面临供大于求的风险。如果房地产销售持续放缓，那么迟早会表现出房地产投资放缓，而这将对于经济其他领域都产生负面影响。

　　王庆认为未来可能发生两种情况。一种情况是房地产开发商不得不以低价改善房屋供应水平，重新引发市场兴趣，带动销售。在这种情况下，房地产商通过牺牲一部分利润为代价来重振销售业绩。由于中国开发商在过去几年已经享受到了非常丰厚的利润，因此一些利润的挤压不可能浇灭他们对于投资的热情。如果房地产投资增长保持在一定水平，那么房地产可以继续担纲其经济引擎的作用，并且经济将实现软着陆。

　　但是另一种情况则没有那么乐观，即房价降下来了，但销售却依然萎靡。在这种情况下，房屋降价只会进一步促使房地产行业丧失经济引擎的地位，甚至威胁到整体经济产生硬着陆的情况，一大批地产开发商可能会面临严重的流动性问题。“在我们看来，这种情况发生的几率可能低于25%，问题关键是政府是否会放松政策限制。”

　　“明年一季度楼市政策或放松”

　　王庆认为，一旦房地产行业的生存对于整体经济带来下滑风险，政府就会放松政策控制，因为经济进一步下滑引起的失业问题，对社会的影响更严重。

　　王庆进一步分析了政府可能采取的政策，包括借贷要求上的放松，降低贷款利率等，这些措施加上房价下降都有助于提高房屋购买能力，改善市场情绪。

　　此外，进一步增加财政开支，提高政府廉价房的供给，可能也会成为政府主要的政策之一，以求在支持经济增长和提高中低收入家庭购买住房能力的社会目标之间达成一种平衡。

　　至于政策放松的时间点，王庆认为将取决于出口下滑的速度，根据预测，中国的出口增长可能在2009年第一季度显著下滑到个位数的水平，因此届时会引发政策显著变脸。