第一，央行公开市场继续净回购，隔夜开盘利率不断上行，警惕后期资金面波动加大。周二央行公开市场进行200亿7天逆回购和100亿14天逆回购操作，同时有600亿7天逆回购到期，净回笼300亿，连续第四天净回笼。我们在此前的报告中一再强调短期资金面的宽松，主要是随着资金成本的上升，机构不断去杠杆导致对资金的需求下降，而为了防止机构重新加杠杆，央行则不断通过公开市场净回笼来收回多余的流动性，随着央行采取这样一种温和去杠杆的方式，后期资金面可能会再次面临紧张。另外，目前人民币依旧面临较大的贬值压力，外汇占款的持续流出也会加大国内资金面的波动。

　　第二，一级市场的持续降温，或带动二级市场加快调整。周一一级市场进行了5期农发债的招标，从招标的结果来看，除了短端需求较好外，中长端招标利率基本持平于二级市场，招标倍数也出现下降，一级市场较之前继续降温。虽然目前市场所反映的配置压力依旧较大，但我们认为在央行温和去杠杆态度明确的情况下，债券市场的调整尚未结束，配置盘可适当放缓配置，等待收益率调整之后再去加大配置，另外从9月开始，随着利率债到期量的明显减少，后期净供给量也将出现回升。因此，随着一级市场的持续降温，或将加速二级市场收益率的调整。

　　第三，8月CPI同比难降，9月或将重回“2时代”。周一统计局公布的8月下旬50城市物价数据显示，蔬菜和鸡蛋价格大幅上涨，猪肉价格止跌企稳，我们估计8月食品价格环比在1.6%左右，对应8月CPI同比持平于7月的1.8%。对于后期，目前猪肉供给依旧偏低，随着学校开学，“双节”的来临，需求的回升将带动价格逐步上涨，蔬菜和鸡蛋价格也将继续保持上涨，9月CPI同比有望重回“2时代”。PPI方面，在供给侧改革的背景下，随着黑色和煤炭价格的大幅上涨，8月PPI同比将缩窄至-1%以内，最快有望在10月转正。

　　信用债投资策略：近期资金面压力以及去杠杆担忧有所加大，我们建议投资者关注利率债波动对信用债的影响，但周一一级招标不错，新增入市资金配置需求仍在，同时考虑到高等级信用债在市场调整期首先承压，因此我们建议投资者在配置时可以精选中等级别信用债，高等级信用债可以适当放缓配置速度（除非出于流动性管理目的）。前期我们主推的钢铁、煤炭和水泥信用债板块轮动的观点也逐步得到市场印证，上周煤炭行业信用债低于估值成交有所增加，建议关注下一个热门板块水泥。

　　一、利率债市场展望：后期通胀逐步回升或加大债市调整压力

　　周一，债券市场交投不活跃，利率债收益率小幅上行，幅度在1bp左右，国债期货小幅下跌。对于后期，我们需要关注：

　　第一，央行公开市场继续净回购，隔夜开盘利率不断上行，警惕后期资金面波动加大。周二央行公开市场进行200亿7天逆回购和100亿14天逆回购操作，同时有600亿7天逆回购到期，净回笼300亿，连续第四天净回笼。我们在此前的报告中一再强调短期资金面的宽松，主要是随着资金成本的上升，机构不断去杠杆导致对资金的需求下降，而为了防止机构重新加杠杆，央行则不断通过公开市场净回笼来收回多余的流动性，随着央行采取这样一种温和去杠杆的方式，后期资金面可能会再次面临紧张。另外，虽然上周五公布的美国8月非农就业数据低于市场预期，但美元却出现了强劲反弹，市场的加息预期也在增强，我们在周报进行了说明。目前来看，人民币依旧面临较大的贬值压力，外汇占款的持续流出也会加大国内资金面的波动。

　　第三，8月CPI同比难降，9月有望重回“2时代”。周一统计局公布的8月下旬50城市物价数据显示，蔬菜和鸡蛋价格环比大幅上涨，猪肉价格止跌企稳，下旬食品价格环比涨幅明显扩大；生产资料价格方面，黑色金属、煤炭和非金属建材价格继续保持较高涨幅。具体来看：

　　食品价格方面，8月下旬食品价格环比上涨2.1%，较中旬扩大1.4个百分点，高于历史季节性均值。其中，蔬菜价格环比大幅上涨9.4%，较中旬扩大7.7个百分点，高于历史季节性均值；鸡蛋价格环比涨幅扩大4.7个百分点至7.7%，同样高于历史均值水平；水果价格环比扩大0.8个百分点至3.2%，猪肉价格结束6月下旬以来的下跌，止跌企稳。

　　综合来看，由于8月蔬菜和鸡蛋价格的出现大幅上涨，我们估计8月食品价格环比在1.6%左右，对应8月CPI同比持平于7月的1.8%。对于后期，目前猪肉供给依旧偏低，随着学校开学，“双节”的来临，需求的回升将带动价格逐步上涨，蔬菜和鸡蛋价格也将继续保持上涨，我们估计9月CPI同比有望重回“2时代”。PPI方面，在供给侧改革的背景下，随着黑色和煤炭价格的大幅上涨，8月PPI同比将缩窄至-1%以内，最快有望在10月转正。在目前央行温和去杠杆的背景下，除了需要警惕资金面的波动外，后期通胀的回升也将加大债券市场的调整压力。

　　第五，周二一级市场将发行1、10年共2期国开债，计划发行规模分别为37、70亿元，均为荷兰式招标，招标标的分别为利率、价格，发行费率分别为0、0.15%。目前银行间二级市场国开债1、10年到期收益率分别为2.27%、3.135%。综合近几期招标结果，我们估计本次中标利率分别在2.15%-2.18%、3.10%-3.13%。

　　二、信用债市场展望：仍需关注利率债调整对信用债的影响

　　一二级市场：周一利率债市场整体表现平淡，收益率窄幅波动。信用债方面，上午信用债二级成交一般，下午成交逐渐活跃起来，但全天整体成交一般，收益率震荡，其中中票收益率略有上行，企业债收益率略有下行。

　　（1）隔夜开盘利率进一步上行，暗示了资金面的潜在波动。近期虽然资金面总量充足，但央行通过14天逆回购替代部分7天逆回购，使得整体资金成本有所抬升。我们观察到本周包括MLF和逆回购到期资金量大，与此同时央行去杠杆的政策意图必然持续影响资金市场，而周一隔夜开盘利率也延续8月25日以来的上升趋势，也暗示了资金面的潜在波动，我们依然建议投资者适当降杠杆。

　　投资策略：近期资金面压力以及去杠杆担忧有所加大，我们建议投资者关注利率债波动对信用债的影响，但周一一级招标不错，新增入市资金配置需求仍在，同时考虑到高等级信用债在市场调整期首先承压，因此我们建议投资者在配置时可以精选中等级别信用债，高等级信用债可以适当放缓配置速度（除非出于流动性管理目的）。前期我们主推的钢铁、煤炭和水泥信用债板块轮动的观点也逐步得到市场印证，上周煤炭行业信用债低于估值成交有所增加，建议关注下一个热门板块水泥。