投资建议

　　征信体系的发展是包括互联网金融在内的现代金融业发展的基础。2015年是个人征信市场开放的元年，征信产业会迎来高速发展时期，我们估计在收费模式下市值空间约为970亿元。个人征信业务最终将形成行业集中、市场细分的竞争格局，前三名公司能够占据70%~80%的市值，第四名以后的个人征信公司市值上限在10亿美金之内。征信产业的成熟将助力个人信贷业务的发展，个人信贷业务占比较高的中小金融机构相对受益。

理由

　　征信体系的顶层设计将决定征信机构的发展空间。企业征信业务的政策门槛较低，将以私营机构为主导。个人征信业务将发展成为以央行个人征信系统为国家基础信息库、私营机构成为重要补充的公私并行格局，与德国和韩国的混合型模式较为相似。顶层设计不同，征信行业发展空间也不同，美国与日本征信行业收入的巨大差异证明了这一点。

　　目前个人征信行业市值空间约为970亿元。我国征信业务无论在覆盖面还是查询频率上都有较大差距，而伴随牌照的放开和互联网企业的加入，2020年中国企业征信收入能够接近100亿元，个人征信营收规模能够达到115亿元。信用卡相关业务和衍生的商业咨询、信用风险管理等增值服务将是个人征信发展的主要动力。我们三阶段自由现金流折现模型表明，2015年中国个人征信行业市值空间为970亿元。

　　具有数据来源优势的公司将能够成为市场领先者，前三名将占据70~80%市值空间。成熟市场中征信机构持久的竞争力来自于数据基础以及模型构建能力。在中国，大型互联网公司具备广泛的客户基础和卓越的大数据运算能力，将能够快速地获取先发优势，推出大规模的征信产品。未来将呈现寡头垄断竞争的产业格局，前三名公司将能够占据70~80%的市值空间。同时，一些在细分市场领域具备数据优势的公司将成为良好的收购标的。

　　征信行业的发展长远有利于金融机构个人信贷业务。真实、准确、易获取的信用信息能够提高经济金融市场运行的效率，降低交易成本，拓宽企业和个人的融资渠道，提升信贷机构的风险定价能力。消费信贷与个人经营性贷款等业务有望加速发展，推进金融机构的业务转型。

风险

　　私营机构数据渠道建设不及预期。隐私保护政策收紧。