本轮成长股反弹的逻辑回顾

　　本周成长股继续大幅反弹，沪深300(2150.258, 1.18, 0.06%)指数横盘微涨。受新股上市的刺激，次新股表现抢眼，并带动一些超跌的中盘股反弹。

　　要判断本轮成长股的反弹何时到位，应该何时减仓，首先应该梳理清楚反弹的原因是什么。我们一直认为，本轮反弹的原因是悲观预期的修复。在1~4月，市场主流观点对经济非常悲观，倾向于放大对企业利润下滑、资金链断裂、债务违约、房价崩盘、流动性紧张等一系列风险的担忧。进入5月之后，在稳增长政策不断出台的大背景下，市场逐渐认识到经济不会断崖式下跌，二季度GDP能够企稳，各种风险也没有想象中暴露的那么快。这就产生了预期差。随着预期修复，市场情绪开始好转，风险偏好上升。但是大盘蓝筹股缺乏上涨的动力，反弹的首选标的是业绩确定、前期跌幅大、市值小的成长股。

　　以上就是我们5月初提出“大盘搭台，成长唱戏”的逻辑和配置思路。

　　经济企稳，风险下降，市场沿着我们的思路演绎

　　从5月初以来，随着各项稳增长政策的出台，最近两个月的PMI指数、发电量以及5月份工业增加值都表明，经济增速确实正在企稳，市场主流观点不再担忧风险暴露，成长股持续反弹。即市场正在沿着我们前述的逻辑演绎。

　　目前市场预期修复逐渐到位，成长股反弹接近尾声

　　既然成长股的反弹源自悲观预期的修复，那么显然，一旦悲观预期修复到位，成长股的反弹也就接近尾声了。那么如何判断市场一致预期是否已经“修复到位”了？原则上可以通过阅读机构研究报告、同行交流、观察市场情绪、量价情况进行分析，但是脱离不了主观判断，因此很大程度上是一门艺术。这里列出两个实证证据：

　　【1】债券市场上，一季度，由于市场普遍悲观，债券市场缓慢上涨。从4月开始，央行[微博]通过定向降准、定向再贷款投放基础货币，营造了流动性宽松的环境，而经济企稳的预期尚未形成，因此债券市场加速上涨。但是从6月初以来，债券市场开始横盘震荡，这说明债券市场投资者对经济的预期、风险的暴露不那么悲观了。我们也观察到市场上有广泛影响力的债券多头开始放弃多头观点，其主要理由就是经济在企稳。

　　【2】6月23日上午9:45分汇丰PMI指数发布前后，在几分钟内，IF1407迅速上涨0.6%，随后又迅速下跌。这说明什么呢？这说明市场已经不再把汇丰PMI超预期视为一个大利好了。为什么？唯一的唯一的解释是：市场已经普遍预期到二季度GDP会保持平稳，预期差消失了。

　　既然如此，按照我们之前的逻辑，成长股的反弹也就接近尾声了。目前反弹的大部分已经走完了。创业板指数1400点以上空间有限，可以考虑逐步减仓。

　　机构投资者在本轮反弹中的表现

　　我们发现，从5月16日至6月24日，跑赢创业板指数(11.66%)的股票型基金屈指可数，少部分基金净值增长5-10%，大部分基金净值增长在0-5%。

　　这表明：在这波反弹中，大部分基金要么是成长股仓位太低，加仓成长股太晚；要么是成长股仓位虽高，但结构有问题，不在热点上。

　　如果是仓位太低，则在目前成长股炒作如火如荼的时候，它们很可能会继续集中配置成长股；如果是结构有问题，则他们很可能会调整结构，向当前热点(例如新能源汽车产业链)增加配置。这会导致：目前创业板指数还能往上冲一冲，少数热点板块还会继续大涨。我们可以从容地选择撤退的时机。

　　本轮反弹的两个阶段

　　我们认为，本轮成长股的反弹可以分为两个阶段：6月26日第一批新股(飞天诚信(52.480, 4.77, 10.00%)、雪浪环境(23.330, 2.12, 10.00%)、龙大肉食(15.51, 1.41, 10.00%))上市之前为第一阶段；6月26日之后为第二阶段。

　　在第一阶段，大部分基金远远跑输创业板指数。6月26日新股上市成为次新股反弹的催化剂，不少基金既然不愿意追进成长股，只好去追捧次新股，以及之前超跌、尚未反弹的低估值中盘股。因此预计6月26日之后这些股票将出现一波上涨。

　　谨防成长股多杀多

　　目前机构的仓位逐步向成长股集中，持仓比较相似，隐含了较大的风险：一旦有少数机构认为反弹到顶，卖出股票，其他机构被迫跟着杀跌，相互踩踏，多杀多，因此一旦下跌，跌幅就特别大。而中报业绩可能成为成长股暴跌的一个导火线。

　　逐步减仓，优化结构

　　我们预期三季度货币政策、财政政策继续沿着二季度的态势发展，GDP相对于二季度略微抬升，各类风险不会暴露。接下来，对经济体制内中长期的约束和矛盾的担忧将占据支配地位。这将导致大盘上下两难，债券市场则继续横盘。

　　在这种情况下，我们建议保持较低的仓位，优化结构。建议将逐步降低成长股仓位，近期将仓位集中在新能源汽车产业链，前期超跌、尚未反弹、有业绩支撑的低估值板块(例如农药、部分化工子行业等)。空出的仓位可以适当参与新股申购。