招标存在不确定性，疫苗业务今年平稳过渡。

　　由于公司猪蓝耳病活疫苗还没有拿到批文，导致去年政府招标疫苗业务出现下滑，拉低整个疫苗系列产品增速。猪蓝耳病活疫苗有望在近期获批，依靠猪瘟活疫苗以及猪蓝耳病活疫苗秋季招标的表现，预计疫苗业务整体收入增速有望接近20%。今后公司兽用疫苗业务重点仍将放在市场销售领域，同时积极寻求扩大政府招标的各种途径。

　　兽用制剂空间较大，借助合作拓展市场。

　　兽用制剂国内市场集中度较低，通过内涵式增长和外延式扩张，公司将不断扩大市场份额，今年兽用制剂仍将有较快的增长。公司在进军新领域时强调和细分市场现有优势企业的合作，牛羊用药、水产用药以及宠物保健领域都将是公司的目标市场。

　　营销体系进一步整合。

　　公司对原先各自为战的营销体系进行了改革，市场销售队伍按大客户、招标产品、禽用产品和畜用产品进行分工，区域内实现整合，在整体上提高了公司的营销实力。

　　目标价为37.5元，给予“谨慎推荐”评级。

　　基于保守原则，初步预计2011－2013年的EPS分别为0.71元、0.96元和1.26元。今年公司业绩某种程度上处于过渡期，随着政府招标业务的恢复性增长和新产品贡献收入，2012年业绩增速将提高。公司身处集中度较低的兽药市场，利用上市公司的优势进行外延式扩张的成长路径值得肯定，加上公司业绩弹性较好，市值和利润基数较小，我们认为可享有一定溢价。目前股价对公司价值有所低估，给予“谨慎推荐”的评级，目标价格为27.5元，对应2011－2013年的PE分别为39倍、29倍、23倍。

　　风险提示：

　　疫苗政府招标存在一定不确定性；新产品审批进度的不确定性。