由《21世纪经济报道》主办的“21世纪中国城市综合体高峰论坛2010年年会”于11月22日在上海星河湾隆重召开。

　　经济学家、北京师范大学金融研究中心主任钟伟在论坛上建议投资者，2011年买房不如买股，买股不如炒基金。

　　钟伟称，作出上述判断是因为明年的经济增长只有9%左右，上市公司增长还不如今年，所以是缺乏实体经济和上市公司绩效支撑的。

　　对于中国经济增长的预测，他认为中国经济在短期之内增速将滑坡，中期之内增速将进一步滑坡，长期有两种可能，一种是继续滑坡，一种是陷入社会政治经济的误导，如果珍惜机会，就能够迎来中国经济增长长期的稳定。

　　以下是钟伟发言全文：

　　大家好，今年有幸参加博鳌21世纪论坛，在那个论坛上给出了对中国房地产远景非常悲观的预期，没有人相信，现在诸位应该相信了，接下来我把重点放在房地产开发方面，向大家介绍一下我们近期的思考以及一些基本结论，由于时间所限，向大家汇报四个部分的内容，其中重点是最后一部分。

　　世界经济总结一句话，美国没有机会，但是它正在创造机会，为什么我们说美国没有机会呢？美国总体的经济状况可以说已经摆脱病危，但是尚未康复，次贷危机最严重的2008年10月份、11月份以及2009年的3月份、4月初是次贷危机最糟糕的，从此之后整个发达国家的经济有了一个比较明显的复苏，资本市场的复苏更明显一些，2009年第三、第四季度和今年第一、第二季度发达国家的经济增长还不错。我们留意一下就会发现2010年第三季度开始到未来的两年发达国家的经济增长将重新回到不死不活的状态，我个人倾向认为明年美国的经济增长不如今年，明年美国的经济增长大约1.8%-2%之间。

　　所以次贷危机之后的经济刺激计划在西方国家已经消失，没有机会，但是他们在创造机会，什么是创造机会呢？我们可以看一下美国和日本的经济增长，我个人倾向于美国，日本已经老了，所以日本的国力将日渐衰落，欧洲正在变老，所以到了法国、德国、英国提升年龄段的问题，美国也即将变老，欧美日三大经济体平均年龄都超过了40岁，超过40岁之后这些国家的经济运行、创新能力下降，医疗、养老负担不断上升，以后我们将发现这些国家的经济发展和中国等新兴国家的经济和金融发展之间的落差越来越大，短期之内我国的经济是没有什么机会的，原因在于次贷危机到现在美国能够用的财政政策和货币政策到了极限。

　　美国今年的财政赤字大概将近GDP的10%，如果没有什么意外的话，到2015年美国的财政赤字超过GDP的百分之百，到2015年美国的医疗、养老基金全部出现现金缺口，怎么熬过未来五年是美国很头疼的一件事情。汇率在过去的四个季度，美元对全球主要货币，包括对澳元、加元、日元以及新兴国家的货币通通贬值30%以上，在过去的两个季度美元指数贬值12%以上，全球只有两个大国货币对美元没有明显贬值，就是奥巴马指名道姓批评的中国和印度，中国在过去四个季度人民币对美院仅仅升值了不到3%，印度升值不到9%，货币政策零利率，低汇率，让美国人怎么办？现在美国的经济增长状况是2%左右的增长，失业也很糟糕，在刚刚过去的10月份美国对居民发行了一期和通货膨胀指数挂钩的国债，收益率居然是负的，财政货币用到极限了，美国人也开始用钞票了，所以美国经济在短期内，至少在两年之内要有强劲的增长几乎是不可能的，在未来五年能不能走出困境是不知道的。这是我对于美国经济的一个中长期的悲观预期，包括中美之间的关系，中国和美国之间的经济贸易关系正在越来越疏远。

　　总体而言我们倾向性地认为美国的问题没有过去，过去的两个季度美国音响业对于企业的贷款是负增长，负增长2%-5%，美国为什么在创造机会呢？通过美元的不断贬值为自己的出口产业创造机会，为自己的国内就业创造机会，能不能成功不知道，现在全球面临着由美国的创造机会带来的一种大的危险，就是美国的国债危机，次贷危机本质上是发达国家，尤其是美国人消费过度，还不起债的危机，解决次贷危机的办法是政府部门用自己的债务来掩盖居民还不起债务的问题，本来是消费者欠钱还不起了，怎么解决这个问题呢？现在变成了政府欠钱，政府欠钱的问题在未来一段时间如果不是美国政府违约来表现，就是以美国国债的价格下跌表现。目前美国的十年期收益率2.6%，三年期勉强高于4%，2010年-2015年之间，美国的三十年国债的收益率大概是6%-8%，所以我们能够确信在将来一段时间，五年左右的时间美国三十年期国债交易价格将持续下跌，给中国、俄罗斯等中东国家外汇储备带来严重的损害，美国没有机会也要创造机会。

　　中国有机会，但是没有珍惜机会，所谓的没有珍惜机会是因为2003年-2007年经历过一波良好的增长，政府放贷2.7万亿美元的外汇储备，今年政府财政收入有可能放8万亿人民币，在过去二十年平均增速达到了10.4%，在金融改革方面有很多人在03年还在怀疑，03年、04年农业银行(2.65,-0.03,-1.12%)改制上市的时候多少人看国有银行便宜卖，我们回过头来看这都是事实，2003年年底启动的银行业改革以及2005年、2006年启动的证券公司改革使得原来中国的金融体系要出大问题了，2003年-2007年甚至全球的资产价格泡沫的高峰，银行业变好了，证券公司变得值钱了，本来像国外的投资者，美国美洲银行都可以通过投资中国建设银行(4.67,-0.11,-2.30%)赚一大把的。次贷危机，中国人在地板价又把股票挽回来了，有什么不好？

　　所以在过去的十年，一直到目前为止中国经济非常有机会，问题在于政府能不能珍惜这个机会，原因是什么？我们的结论是中国经济在短期之内增速将滑坡，中期之内增速将进一步滑坡，长期有两种可能，一种是继续滑坡，一种是陷入社会政治经济的误导，如果珍惜机会我们就能够迎来中国经济增长长期的稳定，如果不珍惜也许就会出问题，这个观点从年初以来到现在没有任何改变，在过去一段时间我们看到了增速的下滑，今年的经济增长第一季度到第四季度将分别是11%、10%、9%、8%，去年的4季度分别是6%、8%、9%、10%，所以今年全年的经济增长将略低于10%，虽然2011年的CPI是9.5%左右，但是物价是和2009年比的，明年的物价是和今年比的。

　　所以我们知道明年的经济增长更低、通货膨胀更高，有什么办法？回避未来的四季度的结果吗？没有，2003-2007年我们的经济增长平均10.4%，2008-2013年可能只有9%左右，9%就不错了，这还得是我们不犯错才能达到这个速度，长期很难说，我只是说我们有机会，但是我们能不能珍惜这个机会，这是现在我们面临的一些问题。

　　如果说有亮点，国务院在十七届五中全会之后的政策有两个亮点，第一个是八大新兴战略行业，以节能环保新一代信息技术，新能源，新材料，高新装备工业提出了八大新兴产业，并且提出未来五年这些产业占GDP要达到8%，十年要达到15%这样具体的量化指标，这是一个亮点，这8个产业能获得长足的增长机会，未来五年中国居民的收入倍增计划，也就是在未来的五年，省、市、自治区政府所规定的最低工资限额有望在未来五年翻一番，如果一些企业对于员工的加薪每年平均达到15%以上，那么政府对于这个企业也会考虑税收方面的优惠。因此新兴战略性产业的提出是未来五年的亮点。

　　这是我们固定资产的投资，宏观经济和城市综合体有什么关系呢？经济增长靠三种，第一个靠投资，第二个靠外贸，第三个靠消费。投资的增速已经看到了，非常之高，在未来五年如果每年固定资产投资增速能维持在20%左右就很不容易。消费的增长还不错，但是没有达到理想的状况。外贸的增速是难以维持的，明年我们的外贸增速有可能只有14%、15%的样子。从经济增长大格局来讲，投资平稳，外贸可能会增速下降，只能让一个变量上去，就是消费，在未来五年现在中国的消费对于经济增长的贡献度大概在40%左右，全球的平均水平大概在60%左右，如果中国也要赶上全球水平，那就意味着在未来五年左右中国的消费对于经济增长的贡献将提高20%，消费本身将增长50%，这是3-4万亿人民币每年的大开放，所以消费增长在未来有可能作为中国经济增长主题，这意味着我们原来瞧不起的行业，比如家电制造，家居设备，纺织服装，汽车电子行业在未来五年都是很不错的。

　　这是我们看到中国经济增长万幸方面，我们自身要强调消费增长要上去，中国的居民消费实在太低了，有很多人怀疑土地通货膨胀数字准不准？我个人认为大体准确，我们不要看到食品价格上涨了，我们也得看到其他大规模工业制品价格下跌。这是食品在货币流通速度和通胀不相关，我们可以看到1996年到2004年超标多了通货膨胀就上来了，但是2004年到2010年通货膨胀没有上来。

　　很奇怪，这是我们的物价走势和食品价格，国际上所谓的消费物价，CPI我们形容为“中国猪肉价格”，明年的通胀比今年更高，这种调控对于房地产有什么影响呢？我讲几个具体的因素，第一个因素就是消费在增长意味着80后、90后成为消费主体之后都是围绕着中等家庭收入的服务业的发展会非常明显，所以城市综合体到吃喝玩乐住一条龙服务其实是错的，明年钱更少，更贵。所谓的明年钱更少是明年的信贷增量大概新增的在5万亿左右，也说同比的增速大概是13%-15%，信贷增量减少1.5万亿，今年1-10月份对房地产贷款新增大概1万亿左右，今年大概1.3万亿，明年对房地产行业的开发贷款会有多少呢？我个人预计不会超过1万亿，也就是说明年对于开发商来自银行信贷比今年将要萎缩20%，工农中建交每家银行恐怕都要对明年房地产行业开发贷款压缩。

　　为什么说钱更贵呢？回顾一下过去的十年，或者过去的十五年，我们可以看到存款利率最低是1.98%，贷款利率最低5.31%，现在尽管经过了加息，我们仍然理解目前的存款和贷款是次贷危机之后的应急状态，不是正常状态，如果正常状态一年期存款利率应该在3.5%-4%，贷款的基准利率应该在7.5%左右，现在还没有达到这个水平，信贷政策导致了钱更贵，更少。宏观调控对于房地产行业的第三个因素是什么？第三个因素是开发风险更大，政策易变性更多，就目前而言尽管税收政策还没有出台，但是地方政府仍然有非常多的办法来影响房地产开发，比如说定金及销售的预售房，建立专户，不允许开发商私自挪用，这就意味着失灵，这种政策也将影响到开发商总体的资金调度，这是我们对宏观调控的预期，再总结一下，中国有机会，但是我们是不是珍惜这个机会我不知道。

　　第三个向大家汇报的问题就是资本市场，房地产市场虽然明年不好，后年也不灵，但是股市有机会，对于消费者我现在给出的建议是仅限于2011年，买房不如买股，买股不如炒基金，为什么这么判断呢？发达国家的资本市场在经过次贷危机之后基本上都复员到原来的水平了，道琼斯11000多点，恒生指数也基本回到了原来的数字，但是发达国家的实体并没有回到次贷危机之前的水平，如果我们拿2007年年初和2010年年底相比我们会发现，2007年年初上证综合指数(2884.371,-4.19,-0.15%)超过3000点，现在还不到3000点，2007年年初和现在相比2010年年底中国经济规模在2007年的时候至少大了60%-70%，所以从比例上来看就可以看出2007年年初和现在相比指数跌了5%-10%，经济总量4年来增长了60%-70%，资本市场A股的估值是没有什么问题的，银行的市盈率也就在10倍多一点，市净率在2倍，1.5倍，所以我们说中国资本市场在2011年是没有什么问题的，或者我还很坚持原来的判断，以目前的指数而言，2500-2800市场是一个高端，如果高于3000点以上市场可以谨慎地看多，如果处于2800-3000点之间，市场在调整当中选择方向，目前市场就在调整，我们倾向于认为市场调整完成之后走好的可能性比走坏的可能性更高。

　　在高通胀的情况下资本市场的走势我们怎么去判断呢？由于时间所限我们只能跳过去，我个人倾向认为2011年中国的资本市场A股的市场是缺乏实体经济和上市公司业绩支撑的，因为明年的经济增长只有9%左右，上市公司增长还不如今年，所以是缺乏实体经济和上市公司绩效支撑的，你流动性过剩，通货膨胀预期和消费增长为三大主线的资本市场，也就意味着在明年通货膨胀防御性的行业，新消费的消费者行业以及跟流动性的一些行业对市场上会有比较好的表现，通常从过去的十年的经验来看，通常有些行业比较低调，家具家电、汽车等等都不错，也就是说在10月1号之后到现在所形成的资本市场的投资行业风格在明年全年不会有明显变动。明年市场上比较缺乏机会的行业恰恰就是房地，这是我们对资本市场的预判企业。明年从资本世上融资几乎是不可能的，这是我们对股市的看法。

　　那么我们对房地产市场的综合判断是什么呢？数据很重要，我们预计今年商品房销售业绩下跌10%，销售金额基本持平，也就是说去年卖了9.1亿平米的房子，今年能够卖8.2、8.3亿就很不错了，去年的商品房消费金额是4.2、4.3万亿，今年大概和去年持平，也就意味着从全国商品房均价来讲今年涨了10%以上，明年呢？明年我们给出了2011年的预判是这样的，商品房销售面积继续下跌10%，商品房销售继续下跌5%，所以明年商品房销售的总面积大约在7.5-7.7亿平米，这个水平就回到了2007年销售金额大概在3.8-4万亿，也回到了差不多2007年的数据，明年1月就回到了4年前，这是我们对明年市场的估计，销量跌10%，销售金额跌5%，投资增长了20%，这是短期，长期呢？长期我们对市场的判断是这样的，量稳价升，为什么我们对于中国房地产市场的长期作出量稳价升的判断？在过去的十年，房地产每年的销售面积增长了18%左右，投资的增速大概在38%，销售金额每年增速大概接近30%，未来投资增速我们估计房地产行业大概在18%-20%，也就意味着明年2011年房地产开发投资大概接近多少？6万亿，到2011年或者2015年房地产投资大概接近10万亿，现在的在建面积是37亿平米，如果每年仅能消化8亿平米左右也就意味着目前的在建面积已经偏大了，今年新开工面积有13亿平米，差不多每个月新开工一个地，每个月卖多少？7千万到8千万，所以如果没有什么意外的话到2011年底在建面积将接近40亿平米，这个量很大，房地产开发企业有必要放慢在建节奏，因为非常明显，无论怎么认认真真的做产品明后两年的消费都不行。

　　那土地储备呢？土地储备在2009年增长是非常少的，2010年增长也很少，所以地方仍然延续，今年房地产开发企业不足，土地储备总量只增加了2亿平米，总的土地储备规模大概在12亿平米左右。为什么我们对未来长期判断认为房地产行业是一个量稳价升的行业呢？我们看三个因素：货币化、城市化、人口增长。假定现在的增速未来维持在12%-15%，假定中国城市化进程比过去10年放慢一倍，过去10年城市化的速度是多少？每年1-1.2个百分点，我们悲观一点把它放大一倍，也就是0.6个百分点，意味着我们到2020年城市化才刚刚达到54%，第三个假设，假设我们中国人口的一个家庭，一个宝宝的政策在未来十年不改变，我们用最悲观的人口预测也就是2025-2030年中国城市，中国的人口总数达到14.2亿这样的估计，我们用三种，就是货币化的速度最悲观，城市化的速度也最悲观，人口的预测也最悲观，这么多悲观的产生的前提下大约到2020年中国的城市人口是7.4-7.5亿元，更新的，改善型的需求和城市进程的人口流动需求保证了在未来十年每年住宅需求套数大概是8百万套到1千万套之间，也就是说住宅销售每年稳定在8亿平米左右是非常有可能的，这是长期的预判。但是我们不关注长期，我们只关注明天，那么接下来一年的情况是怎么样的？我给大家汇报一下不太成熟的判断，在博鳌论坛的时候早期的判断大概是这样的，今年大概到国庆之后销售面积将迅速增长，销售价格将趋于稳定，前提是没有新的调控，结果到国庆前后销售的面积开始增长的时候，上面又有了新规定，所以销售又跟上来了。如果我们关注一下今年年初到目前的总体的开发、投资和销售的情况我们就可以理解有下面的一些特点，这是我们过去的一些数字，这是三季度的数字和外界的看法。

　　那么在未来的一年到一年半房地产行业出现的新的变化是什么？第一个变化是住宅投资迅速降温，商业及写字楼的投资开始升温，原因在哪里？如果我们看今年一到十月份的数字，住宅销售面积只增长了7%，写字楼的增速增长销售面积增长28%，商铺等等销售面积增长了34%，住宅受政策的影响比较大，并且住宅的收入房价因素比较多，有一些是养老方面的，而商业性的房屋，包括写字楼，商铺等等，并不太受到其他因素的影响，在过去的十年，后者也就是商业用房和写字楼在整个房地产开发当中的比重是不断下降的，截至到目前为止开发投资当中70%投向于住宅25%投向于商铺，5%投向于写字楼，写字楼在过去的十年，在开发投资当中萎缩最严重，商铺投资基本稳定，住宅投资大幅度增加，但是今年显然更有利于非住宅类的写字楼商务用房，这是目前出现的第一个特点，第二个特点是什么？在未来的一年半左右，地方政府将面临巨大的财政压力，住宅搞不下去，好心要有钱作基础，1994年以前中国的分税机制是什么？中央政府没钱，地方政府很有钱，所以1994年之前中央都是要靠山东、广东、江苏、上海借钱的，1994年分税制改革中央政府变得非常有钱，2007年4万亿，今年8万亿，三年半就翻番，所以现在的这种房地产政策的调整将使得基层政府压力更大，基层政府从银行借钱，地方投融资平台被清理规范，保障性住房今年大概580万套，明后年要完成的目标并不比今年更少，我们计算过，其他因素统统都考虑，仅仅考虑地方政府如果完成保障性住房的提供，每年额外的财政压力就有8000-1万亿，你不给地方政府钱，还要每年多花8000-1万亿，土地卖不出钱怎么办？明年下半年开始地方的财政压力会很大，保障型住房建设如果没有中央和省两级财政的专项资金难以为继，明年下半年开始地方政府建保障性住房的热情仍然高涨。这会给住宅市场带来非常大的不确定性，我们预计2010年全面住宅销售量和销售价格的下降是确切的因素，其中销售量下降得更加明显，这是第二个特点。

　　第三个特点也就意味着住宅市场受到政策的影响，尤其是财政政策和信贷的政策，那么第三个特点就是城市综合体的开发在地方政府受到更多的关注，因为城市综合体的开发显然会给地方政府规定，在这个过程当中，我个人倾向于在过去的十年住宅开发银行每五年增加一个数量级，2000年-2005年房地产开发和住宅开发有1千万的漏洞，到2004年和2005年必须有一个亿，到目前如果想在大中城市做住宅开发必须有10个亿，所以资金量显著提高，就城市综合体而言，我们倾向于城市综合体不是每个城市都能做的。我们大体上认为只有这个城市人口集聚超过120万人，这个城市的GDP总量至少在1千亿，好一点的应该是1500亿左右，这个城市为地方政府的财力应该在150亿，地方政府可用财力必须在80亿以上，这样的城市才能容纳一个大型的城市综合体，所谓大城市的综合体也就是总的建筑规划面积在50万平米以上，有酒店，有写字楼，有商铺，有步行街等等，如果没有这么多经济容量的城市是容纳不下城市综合体的开发的，这就意味着在全国所有的地级市和县当中适合做城市综合体的城市我们估计不会超过50个，这是第三个大的转变。

　　第四个就是建筑综合体的开发，我们倾向于两样因素是极其重要的，一个因素是专业技能，另一个技术是资金，因为在可预见的未来五年从事一个城市综合体开发如果在二线城市，一个项目的总投资可能在20-50亿左右，如果在一线城市，一个建筑综合体的投资规模可能在100亿，即便像万科等等在中国排名前10位大房地产开发企业在全国同时从事三五个城市综合体的开发都会给这些企业带来巨大的资金压力，我一直奇怪的是万达是怎么能做到的，我相信万达一定有非常巨大的资金压力，就算万达以超低价去盈利但是仍然有压力，不是所有做房地产开发的开发商都能成功地转型到做城市综合体，因为城市综合体除了要有足够的资金支持之外还必须要有非常强的专业技能，能不能有一批商家忠实地跟着这个城市综合体走，能不能形成一个良好的现金流模式。最后是怎么才能为城市综合体的未来发展创造空间，现在这个问题还没有特别好的答案，在国外城市综合体基本上都是走公募资金，有资金，投入规划良好的城市综合体当中，或者是做好城市综合体，然后在市场上变成基金，而在中国这两条路都很困难，在银行信贷收紧，但是在资本市场融资困难，打热钱压力非常大，利用海外筹资渠道不通常等诸多约束之下，现在看起来城市综合体唯一能走的道路，这是目前的困境，其他还提供了很多数据，不知道大家感不感兴趣，不想太多说了，这是对于未来投资开发的基本估计，如果有可能的话我倒想提提第五点，也就是目前我们的酒店、商家、购物中心等等都是在一个城市综合体的即将建成的后期才介入的，如果是销售的话，整体物业管理会非常困难，这种晚一点介入到最后向发展商去租，营业面积可能不能适合商家，尤其是比较大的一些商家的特定需求，也没有这种可能，也就是未来我们使得城市综合体的融资方案更加个性化，更加有针对性，能不能围绕这种品牌开发商所经营的品牌城市综合体，也形成一个你股权化融资的模式，也就是我作为商家，尤其是比较具有谈判能力的，对于商业用房的要求面积比较高的商家能不能在城市综合体开发的早期投资进入，而投资的回报是获得城市综合体最后的商品用房、商业用房，这样将使城市综合体从开发早期就能了解后期将要进入的业态是什么，这些业态需要的建筑规划的特点是什么，这也给房地产开发商提出了更加专业化和精细化的融资方案和思路方案。

　　再向大家简要汇报一下所汇报的内容，第一个美国经济是没有机会的，通过财政货币政策创造机会，如果未来五年内美国经济都不能够明显复苏，美国的问题就大了，第二个中国经济短期调整，中期继续调整，长期连续调整，我们有机会，但是要观察政府、企业和民众是不是珍惜这个机会，对2011年我们预计是更低的增长和更高的通胀，明年的信贷资金总量收缩是明显的流动性收缩，从政府的层面来讲，信贷这方面收缩比较明显，资金价格上升也比较高，给房地产开发和按揭贷款都将明显萎缩，我们预计明年全年新增开发贷款1万亿，新增按揭贷款不超过6000亿，这也就意味着从银行体系得到新增融资占明年房地产全部行业开发投资的大概不到30%。第三是对资本市场，尽管目前市场处于深度调整的状态，但是我们还是认为对消费者而言，买房不如炒股，炒股不如买主题基金，卖债券基金还挣不着多少钱。明年房地产企业从银行，从资本市场，从境外融资，第四是对房地产市场今年全年商品房销售面积跌10%，销售金额持平，明年销售业绩继续趋向10%，消费金额低5%，这是大数的预计，明年住宅的销售明显不如商品住房和写字楼，但是商业用房的鞋子楼要求发展商的专业综合能力和资金筹措能力更强，更持久，所以从事城市综合体开发的企业也面临着如何更有效地筹措资金，如何更有效地和比较大的商家形成战略联合的重要性。这是我们对房地产行业的基本看法，同时我们也提出了不是所有的城市都适合做城市综合体，只有那些单个城市GDP规模在1千亿以上，地方财政收入在80亿以上，人口在120万以上这样具有一定规模的城市才能够做到以吃喝玩乐为主题的，或者以新消费为主题的城市综合体，而且对做城市综合体而言，切忌走高端化、品牌化的路子，如果我们仔细观察一下国内的一些城市综合体建筑品质都很一般，销售的商品都有中档的销售节奏非常快的商品为主，大体是如此，谢谢各位。