大通证券:下半年高票息信用债仍具有防御价值
来源：世华财讯
2010-07-02 10:47:59
交易所债市和银行间债市在交易主体、投资品种、交易方式甚至监管主体上都有很大差异。大通证券认为，下半年交易所高票息信用债仍然具有防御价值，并建议逢低关注高票息低等级公司债及高折算率、流动性较好的城投债。 中国证券报7月2日发表大通证券徐虹
交易所债市和银行间债市在交易主体、投资品种、交易方式甚至监管主体上都有很大差异。大通证券认为，下半年交易所高票息信用债仍然具有防御价值，并建议逢低关注高票息低等级公司债及高折算率、流动性较好的城投债。
中国证券报7月2日发表大通证券徐虹的文章指出，2009年以来，交易所国债指数表现明显好于银行间市场国债指数，但这并不代表交易所债市的"牛性"，主要原因在于交易所市场与银行间市场债市是相对分割的。两个市场在交易主体、投资品种、交易方式甚至监管主体上都有很大差异。
首先，两市场交易主体不同。银行间市场的交易主体包括各类银行、非银行金融机构、企业、事业(委托代理行进入市场)。虽然近几年保险、券商、基金投资规模有所加大，但商业银行仍是银行间债券市场最大的投资主体。交易所市场的投资者包括非银行金融机构、非金融机构和个人投资者。商业银行不能进入交易所市场进行债券交易，虽然近期这一规定有所松动，部分上市银行获得了交易所市场的许可证，但由于交易所市场本身的容量有限，商业银行仍将重心放在银行间市场。以券商、基金等交易型机构为主的市场参与者模式导致交易所市场的活跃程度受股票市场的影响远大于银行间市场，尤其在股市呈现单边下跌的情况下，避险资金进入交易所债市意愿更高，也就形成了人们通常所说的股债"跷跷板"效应。
其次，两市场的投资品种差异较大。交易所市场品种相对单调，纯债品种只有国债和企业债，这里边包含了公司债和分离债存债，比较特殊的是包含部分可转债。银行间市场除了国债、企业债，同时还有政策性金融债、央票、短融、中票等长短期不同的投资品种。
再者，两个市场的交易方式不同。银行间市场采用国际债市主流的询价方式进行报价，实行全额结算，更适宜大宗交易，而交易所市场采用与股市相同的集中撮合方式报价，实行净额结算，更适合中小投资者。集中撮合报价方式的缺点在于缺乏价格维护机制，买卖指令不均衡与大宗交易指令都会放大价格的波动区间，造成交易价格的非理性变动。这里不得不提到关于交易所指数常常发生的受个券干扰发生异动情况。由于交易所国债指数是以上海证券交易所上市的固定利率国债为样本，按照国债发行量加权而成，因此，在发行量较大的个券价格异动的情况下，即使只成交1手也会对整个指数产生较大影响，从而导致指数的失真。
最后，交易所债市由证监会监管，而银行间市场由人民银行进行监管，这种不同的行政监管主体也体现了两个市场的分割状况。
由于市场特性的差异，银行间和交易所两个债券市场的债券价格存在利差，交易所债券收益率相对略高，这是对其流动性较差的补偿。因此，交易所债市投资者除了关注收益率和剩余期限以外，个券流动性的差异也需要警惕。
大通证券认为，就目前交易所市场现有的投资品种而言，下半年高票息信用债仍然具有防御的价值，尤其股市震荡时期，避险资金进入债市动力较大，在利率产品收益较低、通胀压力逐步显现的情况下，对信用产品、尤其是高票息信用产品的偏好将增大，建议逢低关注高票息低等级公司债。另外，近期，国务院发布《国务院
关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》，要求各地方政府对融资平台公司债务进行一次全面清理，防范财政金融风险。这一政策的推出，其实质是对地方政府隐性债务进行梳理和整顿，城投债的混乱运作状态有望得到改善，实现"新老划断"。对现有的存量城投债而言，未来新增供给的减少助推了其稀缺性，同时"新老划断"后上市的城投债运作更加透明，风险更加可控，因此城投债的高票息时代可能将会结束，这也对市场上的城投债构成利好，建议投资者关注高折算率、流动性较好的城投债。
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