投资要点:

    商业银行流动性开始趋紧:本周货币市场利率以及短期国债利率和3个月期央票到期收益率均出现了较大幅度的上升,这与商业银行资金开始逐步趋紧有关,从货币市场各机构净拆出资金量每日规模来看,我们发现,城市商业银行的拆入资金需求依然保持较为平稳的状态,而近期的股市低迷和破发现象的存在使得基金和保险机构的拆入资金规模与前期相比同样保持平稳;而从拆出资金供给来看,规模下降最大的就属股份制商业银行,从日均七八百亿的规模下降至本周的三四百亿的规模,全国性商业银行净拆出资金量也同时有所幅度的下降。

    短期券种的风险凸现:尽管货币市场以及短期国债到期收益率在本周上行了将近10BP,但是本周的1年期央票的到期收益率却没有上行,也推动了短融的到期收益率保持相对均衡的状态。但是,在商业银行资金面已经明显偏紧的状态下,不管是上调准备金还是加大3年期央票发行规模,都会影响着短期的货币市场利率和短期国债利率,尽管压缩1年期央票的发行规模从而压缩1年期央票的发行利率上行动力,但是在短期流动性逐步收紧的状况下,1年期央票的二级市场到期收益率将开始上行,将会进一步的推动1年期央票的上行预期和加息预期,在央行不愿意过早加息的前提下,整个5月份和6月份将是央行数量化操作的最敏感阶段,可以判断的是短期流动性的逐步收紧局面已经到期,正如我们在5月份信用市场策略报告所示,在流动性逐步收紧的背景下,短期利率风险正在积聚,等待央票发行利率上行的释放和爆发。

    中期票据与企业债:从当前的3年期AAA 级中期票据和AAA 级企业债的绝对收益率水平来看,AAA 级企业债的到期收益率明显大幅高于AAA 级中期票据,幅度将近40BP,同样比较5年期两者的关系,我们发现利差不足20BP。中期票据和企业债出现明显的利差,而AAA级发行主体的信用质量基本上没有任何变化,我们从两者之间的利差历史走势来看,中期票据的到期收益率更加受到商业银行资金面和信贷政策的影响,可以说,当前的中期票据到期收益率出现于企业债至今明显的偏离就是由于受到当前的信贷政策的影响,而在政策的信贷供给和流动性背景,二者之间的价差是几乎可以忽视的,而在商业银行流动性明显趋紧的状态下,中期票据的到期收益率也明显的高于企业债。而我们在分析中期票据二级市场中也提到,当前的3年期中期票据的二级市场到期收益率已经明显超调,其与3年期央票和国债之间的价差已经下降至极限水平,未来上行风险更大,我们建议有同种期限配置的机构,可以关注2级市场的3年期企业债的机会。同时,虽然近期市场的热点已经转向于5年期中期票据,但是,相比而言,5年期企业债的配置价值更高,建议有配置需求的投资关注5年期企业债的一级市场和二级市场的机会。