上周短融市场出现超跌后的补涨，短期内维持窄幅震荡的可能性较大，关注AA-级新发短融和AAA级短融；中票市场收益率也止升转降，短期内可能维持震荡行情，关注5年期AAA级中票和浮息中票的防御价值；企债市场也有所转暖，低等级企债表现尤为抢眼，低等级企债仍可适度参与，对流动性要求较高的机构可关注短久期中高级企债和短期铁道债；交易所信用债横盘中略有上行，后期应关注股市和银行间市场3年期央票的发行，关注高票息债，如房地公司债和城投债。

一、短期融资券

    上周（10.4.12-10.4.16）发行短融112.5亿元，不足前周（10.4.6-10.4.9）的七成。各级短融发行利率基本持稳，尤其A+级短融发行利率已降至2.99%，较AA-级利率低约28bp。

    上周短融市场现券日均成交量明显缩减，较前周减少约79亿元。各级短融收益率整体均小幅回落，整体跌幅均在2bp以内，以A-级跌幅最大，在1.59bp。1年期各级短融收益率均有所下行，AA-级跌幅最大，为5.41bp，其余跌幅均在2bp左右。

    如此前分析所言，短融市场收益率在经历了连续两周的大幅调整之后，上周收益率止升转跌，市场出现交易性机会。这一方面由于前周收益率大幅上行已充分消化了3年期央票重启的利空影响，使得市场存在超跌后的补涨需要。尤其对1年期AA-级短融，两周来收益率累计涨幅近27bp，仅前周就上行16.57bp，超跌后的反弹使得上周1年AA-级短融收益率出现5.41bp的较大跌幅；另一方面，上周债市环境宽松稳定，也稳定了短融市场表现。这不仅体现为央票发行缩量、公开市场净回笼资金大幅萎缩上，还表现为3月份、1季度经济数据基本符合市场预期，对债市影响偏中性。

    上周短融一二级市场利差除了AA+级略有走扩外，其余等级利差均有所收窄，尤其A+级短融利差受发行利率大降影响倒挂近50bp。AA-级利差在16.28bp，其余利差均较小，在10bp左右。

    对于后期债市投资而言，应重点关注资金面和政策面的变化：预计短期内政策面仍将保持相对平静。尽管一季度国内生产总值的较快增长使得市场担忧经济出现过热风险，引发市场对央行加息的担忧。不过，分析认为，一季度国内生产总值同比增长较快主要得益于09年较低的基数效应影响，同时，CPI同比增速低于市场预期，物价尚处于温和通胀的水平。由此来看，短期内央行料不会加息，数量型调控仍将是央行调控的主要方式。

    尽管长期来看，受央行持续回笼流动性的影响，资金面逐渐趋紧的可能性较大，目前市场对资金面将趋紧的预期也较为强烈，上周shibor浮息债获高倍认购就反映了市场对后期资金价格上涨的提前规避行为。不过，预计短期内资金面仍将以宽松为主。在上周到期资金量增加的背景下，央行缩量发行央票，净回笼资金量明显萎缩。如此操作的一种可能是出于维持央票利率不变、降低回笼力度的愿望体现，从这一角度看，短期内资金面宽松局面将继续维持；另一种可能是为后一周3年期央票的增量发行预留空间。即便如此，考虑到10年1-4月份3年期央票到期量在5700多亿元，目前发行量较少，不足以对冲该期央票的到期资金。而即使后期发行量增加，那么如此高额的到期资金仍保证了资金面免受3年期央票的干扰。

由此判断，资金面仍将保持宽裕。

    综合来看，后期债市环境仍将维持相对宽松，短融市场维持窄幅震荡的可能性较大。不过，中长期来看，通胀上行和利率调整的压力仍旧存在，短融投资仍不容乐观。目前AA-级短融市场间仍有近16bp的套利空间，机构仍可积极认购该级别新发短融；短融市场收益率已处于历史低位，后期收益率回升的可能性较大。随着一二级市场利差的不断收窄，发行利率可能受二级市场收益率的推动而上行。另外，基于对后期流动性将趋紧的长远考虑，机构仍可以提前布局高等级短融，增强组合流动性，关注AAA级短融。

二、中期票据

    上周发行了中票38亿元，与前周基本相当。3年期AA级利率继续稳定在4.59%，而5年期AAA级利率下降至3.87%，低于交易商协会最低指导利率61bp。

    上周中票现券成交较前周减少约33亿元，各级收益率降幅均在3bp左右，AA级降幅最大，为3.79bp。期限上，收益率降幅主要集中在1-3年期，3年期AA+级降幅居首，在13.96bp，而5年期收益率窄幅回升。

    与短融相似，在经过前周的大幅调整之后，上周中票市场收益率也止升转降，尤其前周收益率涨幅较大的3年期品种，在上周出现了超过11bp的较大跌幅。

    如前面分析所言，短期内基准利率仍将维持稳定，数量型工具仍是央行调控的主要方式。对中票而言，后期3年期央票发行将成为影响其走势的主要因素。若上周短期央票缩量发行是为后期3年央票增发预留空间，那么后期必然伴随3年期央票供给量增加，这可能在一定程度上对中票需求产生挤压。不过，在当前外部环境仍将保持相对宽松及银行、保险类机构配置资金仍对中票需求产生支持的情况下，预计中票受3年期央票的挤压影响也不会太大，短期内中票市场可能维持震荡行情。

    中长期来看，鉴于二季度通胀上行和利率调整压力将长期影响市场表现，资金面随着央行持续回笼资金而逐渐趋紧的可能性较大，再加上中长期债供给压力逐渐临近。因此，长期内中票收益率上行的可能性依然较大。

    建议机构关注近期公开市场操作和3年期央票的发行情况。如果3年期央票增量发行而引发中票市场调整，可能是交易型机构的建仓时机。不过，基于对后期收益率上行的判断，交易型机构仍需控制建仓规模。配置型机构可以等待收益率上行之后适度增仓。品种上关注5年期AAA级中票和浮息中票的防御价值。

三、企业债

    上周银行间企债现券市场日均成交141亿元，较前周减少18亿元。A+、A级各期企债收益率全面回落，整体跌幅在7bp以上，而其余等级收益率整体跌幅均在1bp左右，前周收益率涨幅较大的5年期以内品种上周涨幅显著减缓，2-4年期收益率甚至出现下跌，尤以3年期跌幅最大。

    经过前周市场的调整之后，3年期央票重启的影响已基本消化，而同时，公开市场紧缩操作释放出缓和信号、经济数据公布也暂时稳定了市场对利率调整和通胀上行的担忧，因此，上周企债市场也有所转暖，尤其前周收益率涨幅较大的5年以内品种，上周收益率跌幅较大，以3年期企债跌幅突出。

    注意到，上周低等级企债表现尤为抢眼，A+、A级企债收益率整体跌幅超过7bp，2-4年期跌幅甚至在10bp以上。机构对低等级、高息企债的追捧，一方面受到股指期货上市的影响，上周低等级企债最后两个交易日涨幅较大，而同步伴随着股票市场连续两日下跌，这可能是受到权益类机构加大了对低等级企债投资力度的影响；另一方面，尽管公布的经济数据符合市场预期，但市场对二季度利率调整、通胀上行的风险担忧一直存在，相较中高等级信用债，低等级信用债的绝对收益仍能起到一定的保护功能。 

    如前所述，近期债市环境相对平静、资金面较为宽松对整个债市起到稳定作用。不过，后期来自二季度中长债供给压力、通胀上行和利率调整的风险均将促使中长期企债收益率上行。因此，投资应以加强防御为主。上周低等级信用债的良好走势，说明机构对利率风险和绝对收益的关注程度要超过对投资组合流动性的要求。因此，为了提高组合收益和防御能力，低等级企债仍可适度参与，不过，在后期流动性趋紧的趋势下，低等级信用债仍面临流动性溢价上升压力，仍需谨慎对待。对流动性要求较高的机构，可重点关注短久期中高等级企债和短期铁道债。

四、公司债和分离债

    这里以交易所国债收益率曲线作为基准利率曲线。考虑到国债的免税效应，其收益率实际为税后收益。因此，取公司债、分离债二级市场税后到期收益率进行比较。

    上周交易所信用债在前周利空消化完毕、股市震荡下跌、经济数据符合市场预期的影响下，横盘中略有上行，沪公司债指数上涨0.06%，沪分离债指数上行0.17%。收益率方面，上周公司债、分离债收益率均值分别较前周下降1bp、5.33bp的上行，跌幅主要集中在4年期左右的债券上。

    近期交易所债市涨跌幅较小，微小的震荡波动表明目前市场仍处于阶段性整理行情中，市场需要更多信号的指引。而如前所言，近期债市环境仍将维持稳定宽松，这为交易所债市提供了稳定的外部环境。对后期交易所信用债而言，应关注两方面的变化：一个是股市表现。在股指期货上市初期，股市震荡下跌，这可能导致部分交易型机构转投交易 (0)评论此篇文章

    其它评论发起话题相关资讯财讯论坛请输入验证码所信用债市场，进而给市场带来交易型机会。而鉴于机构对高风险债券投资的偏好程度较高，低等级信用债可能有较好表现。另一个是银行间市场3年期央票的发行。如果后期3年期央票发行量显著增加，可能对交易所中期信用债造成投资替代，接近于零票息的分离债所受到的冲击可能更大。

    基于上述可能出现的两种情况，分析认为，高票息债在防范两种情况上的防御能力均较高，机构可在关注市场新变化的同时，增加对低等级、高收益券种的投资，关注高收益房地产公司债和城投债的收益价值。