是否SIGNAL in Noise短期谨慎下的滞涨就已经在过去的一个月实现了，新一轮的美股乃至全球股市的上涨趋势是否已经开始，SIGNAL in Noise对此心存疑惑。疑惑来自于估值并不便宜，但仍可能提高，而盈利预测抬高的可能性不大。
 

　　估值继续提高的动力一般来自于信用差的下降，这是存在可能性的，信用差已经从去年底的615bp下降到510bp，但仍然高于战后各次危机达到的400bp，也高于200个bp的历史平均值。SIGNAL in Noise判断今年内信用差会继续下降，但只有看到了信用差延续4月以来的下降趋势，才可以说1个月的滞涨已经消化了谨慎和估值的压力，新的趋势上涨才会形成。

　　所以SIGNAL in Noise在下面要看看信用差下降的动力可能来源与何处，不过首先，投资者很关心交织的房地产市场是否已经见底。昨夜公布的3月成屋待完成销售量(pending home sales)，也就是已经签署合同但尚未完成的成屋销售，月环比上升了3.2%，这一般领先与成屋销售45天，所以4月的成屋销售好转是可以预期的。

　　同时公布的3月建筑开支同比降幅为11.1%，高于2月的10%，私营住宅建筑开支同比下降34%，私营非住宅建筑开支同比1.2%，接下来可能是住宅开支筑底，而非住宅开支(包括商业地产等)开始大幅下降。

　　住房购买力的上升和抵押贷款利率的下降(现在还在反复)一定程度上可以缓解购买活动的下降，事实也是如此。但SIGNAL in Noise并不期待在房地产市场的废墟之上能够拔起一个新的泡沫，或许从06年开始的住宅下降周期已经行将结束，但是，市场对滞后的商业地产的担忧并非戏言，从历史来看，私人非住宅还没有调整到位。

　　投资圈的谨慎是有道理的，SIGNAL in Noise也是这样的态度，这次经济的底部是慢慢筑起来的。SIGNAL in Noise现在关心的估值能否形成泡沫来驱动新的一轮上涨趋势，而这只能来源于信用差的缩小，正如在前面所述，投资级信用债的利差是在下降，而且投机级的也在下降，但只有利差下降到股票有足够吸引力才能吸引流动性继续流入。而前一个月股市的滞涨就是反映了估值水平已经回归后，边际资金流入减弱。

　　这就是问题所在，股票相对于信用的吸引力不足以支撑出现估值泡沫，只有出现信用产品的上涨带来信用差下降，才能为股票估值的提升留出空间，而不要希望于业绩的提升

　　所以，问题就很明确了，曾经铁板一块的信用市场能否继续改善，信用利差能否继续下降。

　　从中期趋势的相关关系来看，银行对信贷的松紧会直接左右信用利差的涨跌。而美联储昨夜公布的银行高级信贷官员调查显示出了信贷收紧继续在缓解，对大中型企业信贷收紧的比例已经从去年四季度的83.6%大幅下降为今年2季度的39.6%，这相当于08年1季度的水平，比90年和01年的最高点要低，虽然商业信贷需求没有改善，但是住房抵押贷款和消费信贷的需求却有明显改善，幅度上超出了我们的预期。

　　这是SIGNAL in Noise看到的最可能标志着1个月的滞涨已经结束，而信用差缩减带来的估值空间提升带来新一轮上涨的逻辑。现在看来沿着这条逻辑演化只是一个时间问题，SIGNAL in Noise原来判断下半年才会到达这个时间点，但是市场可能已经在迫不及待地期望信用差的下降了。

　　但这不掩SIGNAL in Noise对中期的谨慎，在《重提框架》中我们指出了这还是转折点内泡沫化，不确定性没有消退，只是市场对其定价开始转变，需要保留一颗谨慎的心。