近期随着股票市场的反弹，债市获利盘回吐，人气骤降。从走势上看，绝大部分债券已经跌破了技术性支撑位。即便是2009年以来供需两旺的信用债，也难逃噩运，两周前新上市的“09南钢联”以净价103.60元报收的火热行情已恍如隔世。

　　不少从事债券投资的朋友都深感今年股债的跷跷板效应尤为明显，可以佐证的是2009年前两个月份基金的持股持债部位经历了较大幅度的调整。如许多策略分析师所言，今年的股票市场将是震荡行情，那么交易所债市也注定会画出上下游走的曲线。

　　可以肯定地说，今年交易所信用债市场将出现大量因市场暂时性偏离造成的买入机会。且不论今年宏观经济是V型反转还是W型反转，从历史经验来看，宏观经济实质性复苏的过程，往往伴随着信用债溢价水平的收窄。从目前的市场情况来看，当前的溢价水平仍处于相对偏高的位置，同时宏观经济经历二次触底是更大概率的事件，因此信用债的春天当然还远远没有结束。

　若我们把视野放得更宽的话，则这个问题可以看得更加清晰、全面一些。在交易所信用债饱受冲击的同时，银行间信用债市场仍然春意盎然，短融、中票和企业债的发行利率一降再降，资质较佳的信用债行情用“一票难求”来形容都不过分。最近发行的7年期“09津城投3”主体和债项评级分别为AA+和AAA级，票面利率为4.78%，而另一只略晚发行的7年期“09济城投债”主体和债项评级均低了一个等级，但发行利率也定在了4.78%。据了解，投资者认购情况良好，市场对信用债的投资热情可见一斑。结合目前5年及以上贷款基准利率为5.94%，4.78%的利率水平相当于8折优惠的贷款利率，可见主流的债券投资者对于这个利率水平十分认可，对当前的宏观经济环境和国家信贷政策有着相当清醒的认识。

　　与此形成鲜明对照的是，交易所信用债却享受不到银行间品种相近的待遇。例如7年期AA+级别品种“08江铜债”近期持续受到卖盘的影响，上周五收盘收益率为5.57%，高出银行间可比品种约80个基点，这个溢价已经大大超出了无担保信用债的合理溢价。而保险资金对于投资无担保信用债的限制可能取消，理应使得无担保品种的溢价修正至更窄的水平，尤其对于评级在AA+及以上的优质债券。

　　很显然，即便不考虑未来商业银行进入交易所债市的潜在投资机会，目前的交易所信用债市场经过近期的调整，已经迅速形成了国内债券市场的估值洼地，遴选性价比有相对优势的个债，十分明显的买入机会就在眼前。

　二季度债市资金仍很宽裕

　　预计二季度债券发行规模在11600亿元到13400亿元,这低于市场新增资金规模,因此债市资金面仍非常宽裕,银行将充当稳定收益率的核心力量,但由于市场对二、三季度经济反弹的预期十分强烈,短期内可能看不到债市的趋势性机会。这是申银万国最新发布的二季度债券市场投资策略做出的判断。

　　债券供给方面,申银万国数据显示,二季度债券发行以3至10年品种居多。其中,国债发行规模将在5200亿元到5600亿元,关键期限为8期,非关键期限为13期,3年以下品种占50%;地方政府债发行规模在1000亿元左右,金融债发行规模为1400亿元至2000亿元。同时,信用债方面的短融和企业债稳定增长,中期票据扩张较快,预计发行规模在3300亿元到4200亿元之间。

　　在市场资金层面,申银万国表示,险资将“按兵不动”,预计二季度保险新增债券市场投资资金为400亿元;基金在1到2月份大规模卖债近2000亿元之后,随着行情的继续回暖反弹,短期内偏股资金不会再回到债市避险,而将回流股市淘金。

　　与其形成对比的是,今年以来商业银行开始大规模买债。从托管量看,金融债、国债、信用债均稳步增长。

　　“二季度债市资金供给只能看银行”,申银万国判断,二季度信贷会继续扩张,但新增规模将会下降,预计贷款增速大约在23.5%到24.5%,存款增速在22%到23%,以剔除准备金后存贷差衡量的资金面指标增速持续上升,显示银行体系资金宽裕,银行可用资金在9000亿元到12800亿元之间。

　　申银万国表示,在信贷疯狂结束后资金运作压力体现、央行维持宽松货币环境等因素的作用下,未来一段时间银行流动性宽裕,仍有债券配置空间,将成为稳定收益率的核心力量。预计10年国债波动平衡点为3%,对经济预期的修正将影响收益率围绕平衡点上下波动,波动区间为2.7%到3.3%。

　　该策略分析认为,二季度收益率将窄幅波动,债市交易型机构交易空间不大,但可以利用预期变化的修正进行波段操作。一旦收益率达到波动上限就可以买,达到波动区间下限就需要卖。

　　中长期来看,申银万国认为,宏观经济不可能持续反弹,再次回落可能性非常大,因此在窄幅波动后,债券收益率必然作出方向性选择,同时收益率向下突破的概率会更大。

　一季度企业债发行662亿元

　　在股票市场IPO暂停和债券市场的低利率环境双重因素影响下，2009年一季度中国企业债一级市场出现井喷行情。

　　来自WIND的统计显示，2009年一季度累计发行企业债662.3亿元，较2008年一季度的219.9亿元增长201%。同时，企业债发行量占债券总发行量的比重也出现显著上升。2009年一季度，企业债占债券总发行量的比例为6.18%，而2008年同期为0.93%，占比上升幅度惊人。

　　不过，2009年一季度的债券总发行量却较2008年大幅下滑，一季度债券总发行量为10715亿元，而2008年同期为23602亿元。大幅下滑的原因是：2008年一季度央行在公开市场操作中发行了17770亿元的央行票据，而2009年则仅发行了4800亿元。

　　此外，2009年一季度中，中期票据发行成为亮点，累计发行1671亿元，占比达到15.5945%；而公司债则完全哑火，一季度发行量为零。