08年8月份短融市场火热行情便初显端倪，到了9月份甚至了出现"一券难求"的局面。然而，自10月初开始，短融市场出现了较大幅度的调整。鉴于中国经济增速下滑趋势难以改变，企业违约风险将继续增大，短融信用利差将加速分化，投资者需对低信用短融保持谨慎。

　　进入2008年，短融发行量迅速扩大，截至10月24日发行总量为3392.47亿元，比07年同期增加将近1/4。短融的密集发行不仅与企业资金紧缺密切相关，同时也受到投资需求旺盛的影响。由于市场资金面充裕以及投资者对宏观经济长期不确定性预期等因素的推动，短融一直是市场竞相追逐的热点，尤其保险公司、债券基金等金融机构投资规模扩大最为明显。

　　全球金融危机加剧、沪深股市低位徘徊以及国内利率以及存款准备金率持续下调导致债市流动性充裕等多种因素影响，短融发行利率持续快速下滑。截至10月24日，所有信用级别短融一级市场招标利率均创出08年5月份以来的历史新低，其中AAA级短融发行利率下降幅度最大，目前已下降至4.05%，较8月末大幅下滑近80BP；其他信用级别短融平均也有50BP左右的回调。

　　不过，目前全球经济下滑趋势难以改变，内需和外需均十分有限，同时处于相对高位的劳动力和资源价格仍使得企业成本居高不下，部分企业尤其是中小企业的经营风险上升局面短期来看依旧难以转变，这或将会提高投资者对低信用等级债券的溢价要求，因此未来低信用债券的发行利率依然面临较大上行的压力。

　　近期受中铝因"力拓"事件推迟发行中票、广东宏大因工程事故推迟短融发行等因素影响，信用产品市场出现了较大幅度的调整，从图3可以看出，以1年期央行票据收益率作为基准利率的各信用级别短融风险溢价明显有所提升，市场对与信用风险有关的消息已非常敏感。另外，经济基本面的利好预期逐步实现、前期涨幅过大积累了一定的调整压力以及三季度的经济数据较差、整体经济的下滑明显也是促使此次信用市场出现调整的影响因素。

　　从利差变化趋势来看，8月初起各信用级别短融利差分化便开始不断加剧。一方面是由于投资者担忧宏观经济下滑会影响企业短期偿债能力，从而加大了对信用级别较低的债券的信用补偿；另一方面也是受到近期中小企业在银行间市场发行短融的影响。中小企业短期融资券于近期正式全面启动发行。随着信用风险较高短融供给量的加大，可能直接影响到短融特别是低信用等级短融的重新定价，因此加剧短融信用利差分化程度。

　　虽然短融利差分化在一定程度上反映了投资者对信用风险的态度，但是短融利差完全依赖于主体的信用评级也存在着较大的不合理性。由于保险、基金等金融机构对低信用评级短融存在投资限制，从而优质短融一直是机构热捧的品种，进而引起短融利差分化不断加剧。然而目前市场对高信用级别短融的盲目追捧存在着非理性因素。从企业违约风险来看，不仅要看它的主体信用评级，还要看到企业资金链条及经营状况，评级较高的企业也可能存在资金链条断裂的可能，破产风险依然不可忽视。

　　总体来说，在未来中国经济增速下滑趋势难以改变的情况下，中小企业违约风险或将继续增加，投资者对低信用评级短融仍继续保持谨慎态度。而流动性好、信用风险低的优质短融依然有望成为市场热捧的品种，利差分化趋势可能继续有所加剧，同时也不应忽视评级较高企业中存在的资金链条断裂风险。

　　此外，随着政策放松目标的明确、央票发行利率的不断走低以及发行规模的持续缩小，未来央票很可能仅是一个指标性的工具，甚至退出投资的主流市场。这样市场对低风险品种的投资需求可能会集中在短期高信用级别的信用品种上，如央企、国企的短融和中票上，因此可能带动1-3年产品收益率继续向下，信用利差将会继续分化。