美国国债的AAA评级正受到威胁？
来源：第一财经日报
2008-05-24 10:52:35
美国国债的AAA评级是否正受到威胁，这是一个大胆的命题。国际评级公司穆迪在2008年1月曾发布报告指出，如果美国不改革医疗保健和社会保障体系，美国国债的顶级评级将在很长时期内承受压力。在本报“环球经济评论”4月1
美国国债的AAA评级是否正受到威胁，这是一个大胆的命题。国际评级公司穆迪在2008年1月曾发布报告指出，如果美国不改革医疗保健和社会保障体系，美国国债的顶级评级将在很长时期内承受压力。在本报“环球经济评论”4月14日《华尔街智商测试》一文中，华人交易员江平也指出，“除了个别国家外，大部分西方国家都将进行俄罗斯式或阿根廷式债务重整。目前发达国家政府的财务如果全部白纸黑字写出来，比起当年的俄罗斯、阿根廷好不了多少。”
中国当下外汇储备超过1.68万亿美元，大部分就投资在美国国债上。这使我们不得不关切美国国债的信用状况。在本文中，中银香港经济研究员蔡永雄对美国政府的财政状况进行了评估，欢迎读者参与讨论：cbn_wer@yahoo.com.cn。
自上世纪以来，美国一直作为全球经济大国，占全球生产总值的比例超过四分之一，并在金融、科技和多个高端服务行业上保持着领导地位。
美国经济规模庞大，每年均从世界各国进口大量商品，美国经济的好坏与全球各国的兴衰，特别是一些以出口为主的国家，有着密切的关系。此外，美国拥有全球最大金融中心的地位，美国金融市场的变化也会影响全球的金融体系。由于美国拥有上述庞大的经济实力，全球各国政府和投资者均对美国的财政状况充满信心，这令美元能作为全球主要的储备货币，世界上大部分的商品均以美元来作单位，各国政府也把一大部分的外贸和财政盈余投资在美国国债上。
然而，信贷评级机构穆迪在今年发布的对美国国债评级的报告中指出，他们担心美国政府未来的财政状况，主要是由于庞大的医疗和社会福利开支，将令美国的财政赤字持续扩大，国债水平势将不断累积，对美国能否长期维持其AAA的信贷评级构成威胁。穆迪指出若美国政府不积极采取行动来改善其财政状况，他们或需于10年后认真考虑美国能否保持其AAA信贷评级。
由于全球众多国家和地区的政府、企业甚至退休基金均把一大部分的资产投资在美国国债上，如果美国被调低其AAA信用评级，将会对全球投资者造成庞大损失，甚至引发一场严重的信心危机，其影响不容忽视。目前，中国内地和中国香港均有庞大的外汇储备，并正在不断积累，当中的一大部分也是投资在美国国债上，我们必须提高警觉，并不时评估美国政府的财政状况。本文中我们尝试对美国政府的财政状况进行评估，分析其财政开支的可持续性，会否令其信贷评级受到威胁。
美长期财政负担将快速增加
在评估美国长期财政状况的可持续性前，我们首先分析美国未来数年的中短期财政状况。
自布什上任以来，美国政府的财政状况已由2000年及2001年录得过千亿美元盈余，转为目前出现庞大赤字，部分原因与其减税、反恐，以及海外军事行动的庞大开支有关，2004年财政赤字一度超过4000亿美元。虽然近年美国政府的财政状况在税收增加下有所改善，2005年至2007年的财政赤字持续减少，但次按危机下进入衰退的美国经济正令财政状况再次恶化，今年的财政赤字预期将再次扩大至近4000亿美元，占本地生产总值的2.8%，这将使由公众持有国债占本地生产总值的比率升至39%，比2006年上升2个百分点。
美国国会预算办公室对此的评论是，即使2008年的财政赤字受到经济刺激方案而再大幅增加，但有关退税措施大多是一次性的，对明年或以后的财政状况没有太大负担，美国政府的财政状况于2009年起将再次出现改善，并于2012年达致平衡预算，其后数年将保持稳定。
无疑，单从上述美国国会预算办公室对政府财政作出的预测，可以发现美国的财政状况在未来10年应可持续改善，为什么穆迪会提出他们或于10年后认真考虑美国能否保持其AAA的信用评级？这主要是由于穆迪担心美国的社会福利和医疗保障计划将对美国政府的财政造成庞大的长期负担。
2006财年，美国政府有近40%的开支是用于社会福利和医疗保障计划，约占美国本地生产总值的8.5%左右，但有关开支在往后将大幅增加，到2017年将占本地生产总值的10.5%，2050年更升至18%，这一比例相当于目前美国政府整体开支占本地生产总值的水平。由此可见，未来社会和医疗保障开支增幅将远高于经济增长的水平，对美国政府带来庞大的财政负担，其可持续性受到质疑。
上述有关未来社会和医疗保障开支大幅增长的原因主要有两个。一是未来数十年间美国将面对人口加速老化的问题，目前65岁或以上的美国人占整体人口12%，2030年这一比例将上升到19%，这并非单是由于战后“婴儿潮”一代的退休问题，假若美国的出生率保持偏低，并在医疗科技发达下人均寿命不断延长的话，未来美国人口的平均年龄将持续老化。二是从历史数据发现，在美国目前的医疗保障制度下，政府向每名受保障人士提供医疗服务的成本持续增加，其增幅更一直超出整体经济和政府财政收入的水平，这将令美国政府用于社会和医疗保障计划的开支快速膨胀。
根据美国国会预算办公室的预测，如果美国政府用于社会和医疗保障开支的金额如上述般扩张，并假设美国的国防开支占生产总值的比例逐渐下降、其他政府开支与经济同步扩张，而政府财政收入的水平与目前财政收入占生产总值的比例相当的话，到了2030年，美国政府的财政赤字将会升到相当于本地生产总值9%的水平，比2007年财政赤字仅占本地生产总值的1.2%高出7.5倍。由此可见，假设未来美国政府的福利和医疗政策维持不变的话，其财政状况未来数年将由大致收支平衡逐步恶化。
美国国债余额将不断积累
一直以来，美国政府的财政赤字都是通过发行国债来支付的，因此由公众持有的国债数目将会随着美国连年录得财政赤字而增加。在正常的情况下，只要美国财政赤字和国债积累的速度比经济增长的速度低，这对美国整体的财政状况影响不大。然而上述的预测指出，未来美国政府社会和医疗保障开支将会大幅增加，并将连年录得庞大的财政赤字，也就是说未来美国国债将以较快的速度累积，加上美国政府需要为该巨额债务支付利息，这势必将导致美国财政赤字进一步恶化，形成不可持续的恶性循环。
据美国国会预算办公室的预测，到了2030年，单是美国国债的利息将占本地生产总值的4.5%，导致由公众持有国债占其生产总值的比例由39%大幅升至接近100%，其后仍会快速增长。在过去的历史中，美国曾于二次世界大战时录得国债占本地生产总值高达100%的情况，但当时处于特殊时期，且历时短暂，战后的国债水平即大幅回落。相反，未来出现国债不断积累的情况是一个长期趋势，并会不断恶化，因此除非美国政府采取积极的措施来改革其社会和医疗保障制度，或是大幅加税，以应付有关开支的快速增长，否则不能排除未来将会出现一场严重的金融危机。评级机构穆迪亦是在这一背景下指出假若美国政府不积极采取行动来改善其财政状况的话，其美国AAA信用评级或会受到威胁。
担忧美国国债危机
无疑，短暂的财政赤字是可以为经济带来刺激作用，比如1680亿美元的经济刺激方案等等，但是长时期的财政赤字将会增加政府的借贷水平，刺激利率上升，并与私人投资项目一同争夺资金，造成排挤效应，影响实质经济增长及人民的生活水平。此外，部分政府的国债是由海外政府和投资者持有，美国每年均要把部分利息支付给海外的债券持有人，这将对美国本地消费造成负面影响。再者，前述源自社会和医疗保障开支快速增长的财政赤字，是难以通过刺激经济来完全解决的。
即使经济持续增长，可以推动个人和企业收入水平增加，令政府的税收有所提升，但是工资上升也会增加社会和医疗保障的负担，因为社会保障额是与工资水平挂钩的，而且人民收入上升将会增加对医疗的开支，刺激医疗费用上升，继而增加政府对社会和医疗保障的负担。
笔者认为财政赤字对经济的最大影响，将是来自市场和投资者担心美国财政赤字和国债不断积累，造成不可持续的恶性循环，未来或会引发金融危机。当海外投资者预期出现金融危机的话，他们将会减少购入美元资产，令美元汇率大幅下跌，促使利率和消费物价大幅上升，给经济带来沉重打击。在这个背景下，企业盈利将会大受影响，加上高利率和高通胀，股票价格将大幅下跌，造成一场大规模的金融危机。在经济全球化下，在美国出现的经济和金融问题也将很快扩展至全世界，不能排除出现全球性经济衰退的可能性。
此外，即使美国至今仍然有能力通过增印钞票来支付正在不断积累的国债，在短期内虽然可以减轻国债的负担，但却会造成通胀加速上升，而且投资者也会发现投资美国国债资金的购买力正被削弱，而要求更高的利息水平来抵消通胀上升的影响，最后只会造成通胀失控，金融危机也会随之爆发。
因此，美国政府必须认真评估其社会和医疗保障制度将对经济带来什么样的长远影响，需要通过改变现行的保障制度或加税等方式来改善其财政状况，延迟处理有关问题，只会增加大幅削减福利或大幅加税的机会，对美国及全球经济均带来深远的影响。
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